31个省份债务详解：谁借钱最多，谁还钱压力最大？

“债务”二字，经常让人头疼，对于地方政府来讲，亦是如此。

地方政府债务风险高悬

近期，中国国债协会、中诚信国际信用评级有限责任公司联合发布了一份《中国地方政府债券发展报告（2021）》。《报告》对31个省份截至2020年6月的地方政府债务情况进行了对比分析。

2020年以来，为了对冲疫情造成的负面影响，中国将地方政府新增债务限额定为4.73万亿元，比2019年大幅增加1.65万亿元，规模快速扩容且期限更趋长期化。

那么到了2020年，地方债已超越国债与政策性金融债，成为我国债券市场第一大债券品种。

目前各省份地方债存量规模与经济体量有一定的相关性。截止到去年6月，在全国31个省份中，GDP常年居于全国前三位的经济大省是江苏、山东、广东，同时他们也是地方债存量最多的省份。

半年时间，江苏的发债规模就达到2458亿元，接近2019年全年水平；广东更是以2812亿元的发债规模超过2019年全年，并超过山东、江苏，位于全国第一。

《报告》显示，在经济排名靠后的省份中，发债速度也明显加快。比如，云南同期发债规模达到1376亿元，增长超过一倍；福建、内蒙古、吉林和西藏增速也超过50%。

值得注意的是，在地方债整体大幅增长情况下，湖南、贵州和辽宁的发债情况却出现明显下滑。

此外，因为受疫情的影响，各省份地方债投的领域也发生了变化。比如，在广东新增项目收益专项债中间有1108亿元投向交通基础设施领域，占比达37.90%；其次是生态环保项目，占比是31.13%；江苏项目收益专项债募集资金是市政和产业园区基础设施、交通基础设施和生态环保项这三个领域。

债务率超警戒线

众所周知，地方债的增长，可以进一步推动投资扩张，但同时也有增加城市债务风险的可能。

到2020年底，地方政府债务余额为25.66万亿元，负债率较2019年上升近4个百分点，而且目前仍有部分新增专项债项目抗压能力弱、难以保证收益平衡，容易导致偿债风险。

根据国际通行的标准，地方债务“红线”一般是负债率不超过60%、债务率不超过80% 120%的范围。根据此前全国人大审议批准的一项决议，中国的债务率红线标准也是不超过100%，也就是说，地方债务余额最高不超过地方综合财力水平。

但是从《报告》上来看，在负债率上，只有青海超过60%，这一定程度上是因为青海GDP水平较低；而在债务率上，则有9个省份超过100%的临界值。也就是说，有9个省份超过了整体风险警戒线。

而在这9个省份中，他们的共同点就是财政平衡率都明显偏低，普遍低于50%，青海甚至不到20%。而放眼全国，也只有8个省份的财政平衡率超过50%。

写在前面

2015年起，地方债全面进入“自发自还”阶段，

专题二：地方债的运行机制

专题三： 地方债的资金来源及可持续性研究

内容摘要

我国地方政府债券从偿债资金来源可细分为一般债券、普通专项债券和项目收益专项债券。一般债券列入地方财政一般公共预算与政府赤字管理，其偿还资金为地方一般公共预算收入；地方政府专项债纳入政府性基金预算，可通过对应的政府性基金收入、募投项目对应专项收入偿还。

目前地方债的周转和偿付仍在地方财政的可承受范围内，而且在“开前门”、“堵偏门”的政策导向下，地方政府债券的增量扩容对于优化地方政府的债务结构、化解隐性债务风险存在正面意义。财政部在核定总债务限额以及地区分配时，充分考虑各地区经济、财政及债务状况，避免出现新增债务限额激增，本息偿付超出地方政府实际支出能力的情况，保证专项债券发行的可持续性。从长期看，地方债可持续性的核心是构建完善的债券管理机制，遵循“举债和偿债能力相匹配”的经济铁律和法则，对于债券资金使用、偿债责任、偿债资金来源及偿还方式等进一步明确规定，提高信息透明度，实现制度设计的科学性和债务管理的可持续性。

一、地方政府债券的偿债资金来源

目前我国地方政府债券按照偿债资金来源可细分为一般债券、普通专项债券和项目收益专项债券

一般债券。 一般债券列入地方财政一般公共预算与政府赤字管理，其偿还资金为地方一般公共预算收入，其本金还可通过发行再融资一般债券等偿还，利息则不可。从偿还保障程度来看，由于新增一般债券受到政府赤字率限制，严格控制新增规模和总额增量，目前全国各省、自治区及计划单列市地方一般公共预算收入稳定性强，故地方政府一般债券偿还资金来源稳定，偿还保障较高。

专项债券。 专项债券纳入政府性基金预算管理，可通过对应的政府性基金收入、募投项目对应专项收入偿还，其本金还可通过发行再融资专项债券等偿还，利息则不可。从偿还保障程度来看，由于专项债券纳入政府性基金预算管理，不受政府赤字率限制，在当下房地产调控的背景下，各地区政府性基金收入存在一定波动。因此从理论上讲，和一般债券相比，专项债券偿还保障程度相对较弱。

专项债券又可以分为普通专项债券和项目收益专项债券。 普通专项债券方面，从偿还保障来看，普通专项债券偿还资金无需对应到具体募投项目，偿还资金主要为政府性基金收入中的国有土地出让收入，受募投项目后续运营风险影响程度低，偿还保障程度相较项目收益专项债高。

从项目收益专项债券的偿还保障情况来看，虽也纳入政府性基金预算管理，但其偿债资金需对应到具体募投项目。考虑到偿债资金来源受项目运营风险影响较大，或存在项目运营期内受到不确定性因素影响，导致项目对应的政府性基金及专项收入不足以偿还项目收益专项债的本息的情况。此外，财政部规定若执行中某专项债所对应的政府性基金收入不足以偿还本金和利息，可以从相应的公益性项目单位调入专项收入弥补。和普通专项债相比，虽然项目收益专项债券在发生项目收益无法自求平衡时可用政府性基金收入统筹安排资金偿付，但从侧面反应出其偿债资金来源不确定性因素相对较高，偿债资金可持续性面临潜在风险。

二、地方政府债券的可持续性

近年来，地方政府“开前门”力度不断扩大，新增债券额度显著扩容，尤其是新增专项债额度快速增长，棚改、土储、收费公路、 社会 事业、城乡建设、高等学校等项目收益专项债券不断创新发行，专项债发行规模及占比不断扩大。截至2020年末，全国存续地方政府债券规模为25.49万亿元，其中一般债券余额12.45万亿，占比48.84%；专项债券余额达12.92万亿元，实现占比50.68%。地方政府债券本金可通过发行再融资债券等偿还，但对于债券利息的偿付为刚性支出。根据中国地方政府债券信息公开平台披露，地方债付息额从2015年的0.05万亿增长至2020年的0.76万亿元（不含贵州省），增长逾14倍，地方政府付息压力已攀升至较高水平。同时由于2021年及未来一段时间内新增地方债限额仍将维持较大规模，同时考虑存量地方政府债券在较长时期内将以周转为主，利息支付规模预期仍将持续且较快增长。

从地方债本金偿付压力来看，根据中债资信测算，2020年到期地方政府债券约20,746.90亿元，全年累计发行再融资债券18,913.77亿元，剔除截至2020年末江苏、广西、宁夏、天津、山东、甘肃[1]、河北、山西、贵州9个省市发行的用于偿还非地方政府债券形式的存量债务后（总规模共949.39亿元），用于偿还到期政府债券的再融资债券规模也达17,964.38亿元，地方政府债券的实际借新还旧比例约86.59%，即近九成到期的地方政府债券需要通过发行再融资债券进行周转。虽然债券到期后地方政府可以通过发行再融资债券的方式以“时间”换“空间”拉长还款期限，但此方法不会减少整体债务余额，无法从根本上缓解偿付压力。此外，根据部分地方政府公布的预算调整方案，2019年起财政部不仅核定了地方政府新增债务限额，还核定了各地的再融资债券限额，这意味着新增再融资债券发行规模将受到限制。在项目收益不能覆盖融资成本，同时地方政府由于再融资债券额度限制无法借新还旧的情况下，将面临以财政收入偿还的压力。

[1]总规模共949.39亿元，其中2020年第八批甘肃省政府债券发行总额46.67亿元，根据其披露的募集资金用途，其中22.67亿元用于偿还到期地方政府债券本金，剩余的24亿元用于偿还政府存量债务，因此只包含其中24亿元的部分。

表1：2015~2021年全国新增地方债限额（单位：万亿元）

表2：2015~2020年全国地方政府债券付息额及余额（单位：万亿元）

注：2020年付息额不包含贵州省

一般债券的可持续性方面， 一般债券纳入地方财政一般公共预算与政府赤字管理，其偿还资金来源于地方一般公共预算收入。2020年受疫情影响，地方本级一般公共预算收入小幅回落至10.04万亿元，同年一般债付息额0.41万亿元（不含贵州省），占2020年地方一般公共预算收入的4.10%，占比有所上升，但考虑到目前地方债新增额度以专项债券额度为主，新增一般债限额开始收缩，此外，以税收收入为主的一般公共预算收入较稳定，叠加部分到期一般债券本金通过发行再融资债券进行接续，整体看一般债券的利息与本金偿付压力中期内仍相对较好。

专项债券的可持续性方面， 目前我国地方政府债券运行情况良好，但考虑疫情冲击下经济增长压力不断加大，地方政府财力增长承压，未来增速大概率将会放缓，其中政府性基金收入受房地产市场调控以及可出让土地规模限制影响，存在波动下行的可能。而与此相对，专项债券自发行以来，每年获批的新增额度呈大幅增长趋势，若长期继续增加或将面临与政府性基金收入不匹配的情形。

从利息偿付压力来看，2020年全年专项债券利息支出0.35万亿元（不含贵州省），同期全国地方政府性基金预算支出为11.53万亿元，专项债券利息支出在全国地方政府性基金预算支出中的占比约3.04%。在2016年国务院办公厅印发的《地方政府性债务风险应急处置预案》中规定，市县政府年度一般债务付息支出超过当年一般公共预算支出10%的，或者专项债务付息支出超过当年政府性基金预算支出10%的，必须启动财政重整计划。虽然目前地方政府利息偿付与10%的上限尚有一定距离，还存在增量空间，且近期全国人大财政经济委员会提出的“强化地方政府债务管理、完善地方政府举债融资机制、合理确定政府债务规模、期限结构和分地区限额，防止高风险地区持续累积债务风险”也有利于保障地方政府债务规模与自身偿付能力相适应。但仍需注意的是，从专项债券余额 历史 涨幅来看，2018~2020年专项债券余额年度平均增长率约33%，远超政府性基金收入的增速。而2021年新增专项债券限额仍然很大，年度刚性利息支出需求也将有增无减，此外近年来项目收益专项债显著扩容，但其自身产生的收益存在较大不确定性，由此导致利息支出的急剧增长与财政收入增速下滑之间的矛盾在逐渐加大。另外，尽管专项债券不列入赤字，但一旦专项债券项目由于各种因素影响导致政府性基金预算不能足额偿付债务本息，一些地方出于各种原因考虑动用一般公共预算代偿时，将可能会导致被动违规“赤字化”，因此需要对未来专项债券的发行、资金使用和偿付进行更加有序的管理，避免其长期、高速增长，进而加大未来的偿付风险。

总结来看，目前地方债的周转和偿付仍在地方财政的可承受范围内，而且在“开前门”、“堵偏门”的政策导向下，地方政府债券的增量扩容对于优化地方政府的债务结构、化解隐性债务风险存在正面意义。财政部在核定总债务限额以及地区分配时，会充分考虑各地区经济、财政及债务状况，避免出现新增债务限额激增，本息偿付超出地方政府实际支出能力的情况，保证地方债发行的可持续性。从长期来看，地方债可持续性的核心是构建完善的债券管理机制，遵循“举债和偿债能力相匹配”的经济铁律和法则，对于债券资金使用、偿债责任、偿债资金来源及偿还方式方面等进一步明确规定，提高信息透明度，实现制度设计的科学性和债务管理的可持续性。

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持中守正

秉真而立

债券发行是证券发行的重要形式之一，是以债券形式筹措资金的行为。伴随着改革的需要，中国债券市场逐渐发展，2020年我国拥有4600余家债券发行人，全年证券发行量再次创造近十年最高值，政府债券全年发行利率呈现先降后增趋势，预计未来我国债券发行规模将伴随着国家发展而继续增长。

债券发行主体现状

债券发行市场根据发行主体的不同，债券类型可以分为：国债(政府债券)、金融证券、企业(公司)债券，其发行主体如下：

(1)政府债券这种类型的债券主要以政府的信用做担保，不需要抵押担保，信用等级是最高的，有分为中央政府债券和地方政府债券两种不同的主体发行单位。

(2)金融债券：这种类型的的债券发行的主体是银行和非银行的金融机构。

(3)企业债券：企业(公司)债券发行主体是企业(公司)，一般都是为了经营需要而筹集的资金，一般情况，发行主体的公司必须参与信誉评级，只有达到一定的评级才可以进行发行债券。

截止2020年12月，我国在沪深交易所发行人数量为4686家，其中上海证券交易所的债券发行人数量有3689家，深圳证券交易所的债券发行人有997家。

债券发行数量规模

中国人民银行公布的金融市场运行情况显示，2014-2020年我国债券发行总量呈上升趋势，到2019年增速逐渐下降，但在2020年上半年经济萎靡时发行量增速反d。随着经济的快速恢复，债券市场2020年债券发行量同比去年同时期已经增加许多。

这有经济发展，债券市场体量扩张的因素。也有2020年5月之前，利率快速下行导致企业集中发债的原因。据中央人民银行统计数据，2020年全年我国共发行各类债券56.94万亿元人民币，同比增长约26%。

从我国2020年债券发行的结构来看，所有债券品种中，金融债券的发行量占比最大，2020全年共发行了29.15万亿元，占比约为51.20%其次是公司信用类债券，2020年全年共发行了14.20万亿元，占比为24.94%再者是政府债券，2020年共发行13.53万亿元，占比约为23.76%国际机构债券的发行量占比最少，为554亿元，占比仅为0.10%。

债券发行利率情况

政府债券的发行利率能一定程度反映出我国的金融市场利率水平。以10年期国债为参考，2019年后半年，10年期国债发行利率趋降，2019年末发行利率在3.1%左右，2020年1月-4月，发行利率继续下降，到5月-11月才出现持续回升，2020年末上行至19年同期水平，2020年11月18日发行10年期国定利率国债发行利率约为3.27%。

地方债发行利率与国债利率走势基本一致。2020年1-4月，地方债发行成本跟随债市利率下行，2020年5-12月随市反d，发行成本整体高于同期限国债利率22-30bp左右，年末发行成本相较于市场利率偏高。2020年12月我国地方债发行平均利率为3.46%。

债券发行前景预测

近年来我国债券市场迅猛发展，债券发行规模已经跨入全球前列，中国已成为世界第三大债券市场，但与发达市场相比，未来潜力还比较大。根据当今经济形势，中国债券发行量将会在2021年继续保持增加趋势。

未来，总体融资状况仍将对非金融企业有利，尽管平均收益率已从第二季度的低点回升，但还有很大的潜在再融资渠道。综上，预计2021-2026年间我国将发行债券总共约466万亿人民币。

以上数据来源于前瞻产业研究院《中国债券行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》。

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