寻找下一个茅台，片仔癀的市场与潜力分析！

一、医药行业分析

1、规模

医药行业是国家战略性新兴产业，关系国计民生，是国民经济的重要组成部分。根据 IQVIA（艾昆纬）数据统计，2019 年全球药品支出接近 13 万亿美元，中国为全球第二大医药市场，预计到 2023年全球药品支出将超 15 万亿美元，我国医药行业正在经历高速增长期。

2、行业趋势

我国已进入全面建成小康 社会 时代，随着人均GDP突破1万美元，并且人口结构发生了变化，2019年末，60周岁及以上人口为25,388万人，占 1813%，老龄化的到来， 健康 成为不断增长且极为重要的 社会 需求，中医药作为我国独特的卫生资源，迎来新的发展机遇。

3、政策

十八大以来，国家把中医药工作摆在更加突出的位置，2019年10月，中共中央、国务院印发了《 关于促进中医药传承创新发展的意见》。指出“推动中医药事业和产业高质量发展，推动中医药走向世界，” 。

总结：医药行业中的传统中医药是一个好赛道，其中的优秀的企业必然伴随行业共同发展，我们就是要在好行业中寻找好公司。

二、基本面分析

（一）公司 历史 财务数据评价

研究片仔癀公司的 历史 财务数据是为了更好的判断未来，我们寻找的是年化20%以上的收益率的一流的生意。

经过对公司 历史 财务数据及2019年财务报告分析评价，可以得出以下结论：

（1） 资本开支小，现金流状况好

巴菲特老先生说“好生意不但能从有形资产中获得巨大的回报，而且不用拿出收益中很大一部分再投资，以维持高回报率”。

片仔癀公司每年资本开支均不超过1亿元，资本开支极小，近年来固定资产几乎保持不变。2014年至2018年，该公司的经营活动现金净流量总额为2254亿元，而资本开支总额为322亿元，自由现金流总额为1932亿元。

片仔癀公司公告2019 年年报：营收5722 亿元，同比增长2006%；归母净利润1374 亿元，同比增长2025%；归母扣非后净利润1355 亿元，同比增长2053%。 公司系轻资产运营体系，资产总计88108亿，资本开支中的固定资产和在建工程仅占据总资产的26%比例，无形资产1556亿，占比17%，公司基本“躺赚”模式，不差钱，除了现金（42634亿）就是存货（20969亿），然后就是投资理财和股权投资，占据总资产的7590%，达到68349亿元。

由此可见，片仔癀公司的资本开支小，现金流状况好，不用拿出收益中很大一部分再投资，就像巴菲特投资的喜诗糖果一样，拥有持久的竞争优势。

（2） 护城河深

一家真正伟大的公司必须要有一道“护城河”来保护投资者获得很好的回报，片仔癀就拥有强大的品牌护城河。

片仔癀在我国属于国家绝密级中药保护品种，传统的制作工艺也被列入国家非物质文化遗产，具有独特药的品牌优势，具有很强垄断特征，片仔癀为获得准许而可继续使用天然麝香的少数品牌之一，这进一步加强了片仔癀的稀缺和珍贵性。是典型的“特许经营许可模式”。

2020 年一季报：营收1714 亿元，同比增长1551%，归母净利润468亿元，同比增长1569%；归母扣非后净利润463 亿元，同比增长1470%，公司在疫情的背景下依然实现良好的增长，可见片仔癀拥有宽广的护城河。

（3） 长期有高的资本回报率

表1、片仔癀公司2010-2019年财务数据汇总

净资产收益率ROE：片仔癀10年的ROE平均值2127%，2015、2016年roe略有降低，但是近三年回升至20%以上。说明公司有一定的品牌力，可以进行差异化竞争。

毛利率：近十年始终维持在38%-54%之间，平均467%，毛利率保持在稳定水平。

资产负债率：维持在18%-33%之间，平均2284%，说明公司不需要举债运营，本身的运营情况非常良好。

净利润：10年净利润平均增长率2582%，保持在稳定水平。

总结：片仔癀公司拥20%以上的净资产收益率、低资本投入、现金流好、强品牌护城河是有着中高回报率的一流的生意。

（二）三大板块营业收入分析：

片仔癀公司收入贡献按照产品划分为三大板块：4885%是医药商业构成的（连锁药店），3822%是片仔癀系列产品销售构成的，日用品和化妆品对于公司的收入贡献占比1113%，其他收入18%。

表2：2017至2019年最近三年公司三大板块营业收入增速

2017年 2018年 2019年 毛利率

医药商业（连锁药店）： 1062% 2382% 1843% 937%

医药工业（片仔癀）： 3347% 2845% 2320% 795%

日用品、化妆品： 2155% 5671% 2765% 7001%

1、医药工业（片仔癀）

（1）产品介绍

片仔癀系列是公司医药工业收入的主要来源，自 2011 年起片仔癀系列在药品占比一路攀升，从 84%升至 2018 年的 96%。公司共有 39 个已上市药品品种，但其他品种体量较小，都占比不高。片仔癀属于单品爆款。

我国肝病中脂肪肝和酒精性肝病占到70%，这大都是物质提升导致的富贵病。

片仔癀主要市场在脂肪肝和酒精肝人群，目前两者都没有特效药来治疗，预计加起来共有三亿人次，市场其实很广阔。2021年肝病药市场可达千亿规模，按照中药占比15%来看，中药肝病的市场规模就是150亿，同时片仔癀在中成药肝病领域有着良好的竞争格局，有最高端、最优质的客户。我们看18年片仔癀产品营收为18亿，对比至少还有3-5倍的市场空间，片仔癀远远没有到了增长的尽头。

公司主要产品片仔癀未来仍然有20-30%以上的增长潜力。

2、医药商业（连锁药店）

（1）产品简介

医药商业营收占比56%，医药商业的毛利率比较低，只有10%左右，利润贡献可以忽略不计。宏仁药业是片仔癀于2015年收购而来，目的是通过渠道来加速药物的放量，但是宏仁占福建医药流通市场并不大，而且福建省内竞争激烈，维持稳定的状态就行。

3化妆品

化妆品收入和利润保持高速增长。19 年化妆品子公司收入和利润分别为 43亿和 8093 万，分别同比+57%和+91%。公司化妆品业务在近几年对产品的定位（新增高端产品）、渠道（线上线下严格管理）等进行了梳理，叠加片仔癀品牌的助力，收入和利润都进入了高速增长的区间。估计随着收入的增加，化妆品的利润率还将持续提升。虽然当前化妆品 8000 万左右的利润占片仔癀比例不高（58%），但后续有望保持高速增长，3 年后利润占比将很可观。

牙膏业务已经扭亏。19 年牙膏子公司收入和利润分别为 18 亿和 200 万，收入同比+70%，已经在竞争激烈的牙膏市场站稳了脚跟，预计后续收入将保持高速增长的态势。

总结：片仔癀未来仍然具备每年20-25%的成长性潜力，原因在于：1、片仔癀的产品渗透率的提升，具备提价和销量提高的潜力。2、化妆品业务仍然处于高速增长期，对于公司的利润会有积极的贡献。

三、市盈率分析

片仔癀是个好公司，但是长期以来估值一直饱受市场诟病。片仔癀的成长是高度确定的，财务报表简单干净，管理层也优秀。市场给一定的溢价是可以理解的。我们看片仔癀最近十年的PE情况，估值的合理中枢是50倍，股灾时是最低点，但最低点都有超过30倍的市盈率，正常情况下会在40倍-60倍之间波动。

1 仔癀市盈率较高的几个阶段

在2005、2007、2010、2012、2015、2016、2017年这7年，可以发现在这些阶段，若剔除高市盈率阶段的最低点和最高点，则高位平均市盈率基本在60倍～70倍左右（见图1、表3）。

图1：片仔癀市盈率分析

分析：在出现较高市盈率的年份中，产品提价是刺激市盈率急剧放大的主要原因；就目前61倍的估值水平而言，其应属于片仔癀估值偏高阶段，且片仔癀还经历了2020年1月的提价，短期内需要消化涨价的心理压力。若没有提价预期支撑，不排除未来业绩增速出现回落的可能，业绩不达预期可能会导致估值的回归。

2市盈率较低的几个阶段：

片仔癀市盈率较低是2004、2006、2008、2014年（见图6、表4、表5）：

图6 历史 市盈率较低的阶段

分析：片仔癀估值回归低位的原因:多由业绩波动引起，导致投资者对未来盈利预期的降低，从而引发股价大幅下挫。从投资建仓角度看，公司价值被低估的阶段，即市盈率处于20~30倍间买入，安全边际较高，获取超额收益机会很大。

四、估值分析

好公司还要有好价格，价格决定了回报率。再好的公司，过高的价格可能会导致一个负的回报率。

按照马喆老师的“估值的艺术”中的方法进行估值：1家公司的内在价值是就是其未来10年可以为股东创造的净利润总金额。

对片仔癀进行估值的的核心是预估未来10年净利润的增速。过去的十年的净利润增速是2383%的复合增长率，增长的因素来自于量价齐升，通过对片仔癀的定量分析和思考，预估2020-2030年片仔癀的净利润增长率在25%左右，其内在价值为73107亿元，对应的2020年1718亿元净利润的静态PE为4157倍，10年可以收回成本。

2020年5月18日总市值89701亿，对应1718亿的净利润的静态PE为4939倍，这意味着2020-2030年片仔癀的税后净利润必须保证至少28%的增速，才能支撑其内在价值估值，显然高估。

总结：片仔癀未来十年的净利润增长率在25%左右，预计公司未来十年产生的归母净利润为73107亿元，对应股价12124元，目前股价高估。

五、公司优势及调研情况

1、公司优势

公司的优势包括以下几个方面：

（1） 垄断性稀缺性。

国家严格管控原料、稀缺的资源、国家绝密级配方、保密的生产流程让片仔癀具有垄断性和稀缺性。

（2）定价权

定价权是核心竞争力，片仔癀拥有绝密配方做的是别人不可能复制的事情，由于市场近年来的供不应求，公司一直采用以销定产、控量提价的策略，而产品提价也一直是片仔癀公司利润保持增长的真正动力。

片仔癀锭剂的售价，从2005年售价130元一直提价到2020年590元，提价45倍。

时间 零售价 调整幅度

2005年9月 130元/粒 12%

2007年11月 180元/粒 385%

2010年1月 200元/粒 11%

2011年10月 260元/粒 30%

2012年11月 320元/粒 23%

2013年1月 360元/粒 125%

2014年1月 460元/粒 278%

2016年6月 500元/粒 87%

2017年5月 530元/粒 6%

2020年2月 590元/粒 1132%

2005年至2020年，15年年复合提价1061%，片仔癀产品定位高端客户，消费群体对价格的敏感性很低。公司管理层风格稳健，这种小步慢跑的形式，是完全可以跑赢通胀的，而且也容易让消费者产生“温水煮青蛙”效应，容易接受，并不影响到销量。

（3）一核两翼战略

“一核两翼”。即以医药工业（片仔癀）为龙头，以保健药品、食品、功能饮料和日化用品（比如日化，牙膏）为一翼，以商业业务（渠道）为另外一翼。公司把片仔癀打造成拥有厚重中医药文化价值、国内一流的 健康 养生 品牌，品牌战略促进了片仔癀的快速发展。

（4）体验馆：

公司的主要销售模式为区域经销及片仔癀体验馆销售等。 片仔癀海外销售采取总经销制，公司的内销主要是通过各地的经销商以及药品零售渠道，2015年片仔癀开始设立片仔癀体验馆，增加了一条销售渠道，通过体验馆的设立提高 社会 消费群体对片仔癀品牌的认知度和忠诚度，提高产品购买欲。

根据2019年年报披露，片仔癀体验馆在全国已开设近200家，其中广东16家，福建36家，除此以外，都在6家以内，而且甘肃、宁夏、吉林、海南、云南等地是空白。市场远没有达到饱和。

（5）医药+消费

在医药市场中，片仔癀一直有着“药中茅台”的美誉，片仔癀业务兼具“医药+消费”双重属性，从原材料采购、到生产、再到营销，均形成稳固的商业闭环系统，不通过医院销售，不受国家医保政策的限制，与其他医药企业商业模式不同 。

体验店调研情况分享：

在西安目前有两家片仔癀体验店：

1第一家片仔癀西北体验店，面积约50平方米，人流量少，片仔癀锭剂每月控量1000粒，片仔癀胶囊150盒，售价590元/粒，老客户540元即可拿到。今年1-5月销量与去年同比增加，5月中旬分配的量已销完，未受疫情影响，该体验店主要购买人群是应酬多爱喝酒的人，再有作为保健品送礼的多，店主未来计划在陕西开十家体验店。

2第二家片仔癀化妆品体验店，面积约30㎡，位于几个大型小区的门口，交通便利，人流量大。这个门店以片仔癀化妆品销售为主。

这家体验店最大的亮点是其独辟蹊径的营销策略：走单位工会路线，联和医院、学校工会搞促销活动，低价策略，让利于民，在三八妇女节搞活动，化妆品48折，店主从厂家拿货5折，亏得部分从销售量再返利的10%中抵消，3月销量全国第一，如其独特的营销策略在全国广泛推广。化妆品高增长可期。

总体感觉：

1片仔癀属于稳健型公司，销量有上升空间；

2因片仔癀锭剂不愁卖，在营销上主动性不够；

3化妆品外包装问题：化妆品外包装太一般，应该向国际品牌靠拢，走前卫 时尚 路线；

4线上线下价格不一致，应加强价格管控。

六、公司综述

医药行业中的传统中药是个好赛道 ，片仔癀是具有强大护城河的垄断性的好生意，尤其是 2014 年新管理层上任后，公司实施“一核两翼”战略，创新营销模式，以"体验馆"为平台，促进产品销售，从而实现高增长率。未来片仔癀仍然具备每年20-25%的成长性潜力。

从公司的历年估值走势看，估值中枢大致在 5 0倍左右，正常情况下会在40倍-60倍之间波动。从投资建仓角度看，公司价值被低估的阶段，即市盈率处于40倍左右买入，安全边际较高，获取超额收益机会很大。

当我们看好一家优秀的公司，可以分批建仓、持续跟踪，观察其商业行为，耐心等待，当好价格出现时，重仓出击。

广东深圳目前还没有片仔癀的经销商呢，不过在一些大商场柜台或药店有卖，不过网购也不错呢，价格又便宜呢。我上个月是在淘宝上一家叫片仔癀网络特卖场的店铺购买的，我是买了祛痘套装，用了还不错呢，这家的老板人不错呢。

我前天刚买了一套 在铁西新玛特 负一层 在小琴海参的对面 柜台不算太大 但是真品 我原来也想买祛黄亮白的那套 不过觉得更适合年纪大一点的人用 就买的别的系列 现在还有活动 满一百减二十 不知道其他商场有没有活动

嘉事堂药业股份有限公司

北京市海淀区中关村路10 号

北京王府井药店有限责任公司

北京市东城区王府井大街267号

北京同仁堂崇文门药店有限责任有限公司

北京市崇文区崇文门外大街42

北京友谊商店股份有限公司

北京市朝阳区建国门外大街17号

北京金象大药房医药连锁有限责任公司

北京市西城区西直门内大街145号

北京同仁堂连锁药店有限责任公司

北京市崇文区东兴隆街52 号

北京医保全新大药房有限责任公司

北京市东城区王府井大街153号

这些都有卖的，你去问下。

片仔癀是福建的品牌。

福建片仔癀化妆品有限公司成立于2002年5月，是由漳州市化学品厂改制、并与上市公司漳州片仔癀药业股份有限公司（股票代码：600436）共同投资组建而成，为漳州片仔癀药业股份有限公司的控股子公司（国有控股企业）。

公司于1980年开始从事化妆品的研发、生产和销售，现为福建省保健品化妆品协会副会长单位、中国香料香精化妆品工业协会副理事长单位、中国美容博览会商业联盟全国巡演“战略合作企业”。

服用片仔癀的禁忌

片仔癀是中医药宝库的一朵奇葩。被海外华人誉为国宝名药的片仔癀是一个有450年历史的传统名贵中成药。直到今天“片仔癀”的配方和工艺仍秘而不宣。

片仔癀是用麝香、牛黄、蛇胆、三七等名贵中药精制而成的，是中药制剂。它的不良反应尚不明确，但因为药物的原料中含有麝香有雄激素样作用，运动员应该慎用。

对本品过敏者禁用，过敏体质者慎用。另外如果是怀孕女性的话，是不能够使用该药物来进行治疗的。

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